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杭氧股份：業(yè)務(wù)在變化調(diào)整 關(guān)注利潤率走勢

機(jī)構(gòu)：廣發(fā)證券

杭氧股份以空氣設(shè)備技術(shù)為核心，形成了以設(shè)備制造、工程總包和工業(yè)氣體服務(wù)為一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈。其中，空分設(shè)備業(yè)務(wù)受下游鋼鐵、化工等行業(yè)投資形勢變化，其需求體現(xiàn)較強(qiáng)的周期性；而工業(yè)氣體服務(wù)具有消耗品特征，隨著公司對(duì)外投資、產(chǎn)業(yè)布局而不斷壯大規(guī)模。

設(shè)備業(yè)務(wù)：2014-2016年，冶金、化工等產(chǎn)業(yè)先經(jīng)歷了盈利下行，然后在供給側(cè)改革等多方面推動(dòng)出現(xiàn)利潤好轉(zhuǎn)，因此對(duì)空分設(shè)備的采購需求在2015年非常低迷，而在2016年有所好轉(zhuǎn)。公司在2016年中報(bào)披露，2015年設(shè)備訂單下滑，而進(jìn)入2016年，同比則有明顯增長。公司的設(shè)備業(yè)務(wù)采取按訂單排產(chǎn)的模式，而在16年Q3期末的存貨、預(yù)收款項(xiàng)均較年初有所增加，也是體現(xiàn)了在手訂單的觸底回升。空分設(shè)備的從新簽訂單到收入確認(rèn)周期多為9-15個(gè)月，因此，公司設(shè)備業(yè)務(wù)2017年有望實(shí)現(xiàn)收入和利潤好轉(zhuǎn)。

氣體業(yè)務(wù)：截止2015年末，公司已成立氣體公司27家，投入運(yùn)行20家，氣體業(yè)務(wù)收入從2010年的2.58億元，增長至2015年的30.57億元，已成為公司收入貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)板塊。今年以來，公司加大了氣體子公司管理力度，積極挖掘利潤潛力（例如，近期公司公告在衢州成立稀有氣體子公司），同時(shí)也處理部分運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)未達(dá)預(yù)期的資產(chǎn)（例如，近期，公司向金川有色轉(zhuǎn)讓了廣西杭氧金川51%的股權(quán)）。我們認(rèn)為，隨著在建項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，公司氣體業(yè)務(wù)收入增長態(tài)勢明朗，而利潤率則取決于項(xiàng)目產(chǎn)能利用率，以及周邊地區(qū)的機(jī)械、化工、醫(yī)藥、光伏等領(lǐng)域的零售氣體需求和價(jià)格。

盈利預(yù)測和投資建議：我們預(yù)測公司2016-2018年EPS分別為-0.362、0.133和0.202元（注：公司預(yù)告2016年虧損2.7至3.4億元，其中資產(chǎn)減值損失將超過1.5億元）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：公司預(yù)告2016年將出現(xiàn)虧損，未來盈利能力恢復(fù)具有不確定性；設(shè)備需求受下游投資波動(dòng)影響風(fēng)險(xiǎn)；氣體業(yè)務(wù)的投產(chǎn)進(jìn)度和盈利波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。