生命不息重組不止，2015年的二級市場跌宕起伏，重組審核同樣血雨腥風，僅前三個月遭證監(jiān)會否決的重組數量已超2014全年。統(tǒng)計顯示，2015年證監(jiān)會并購重組委審核的重組申請多達339單，與2014年194單相比暴增逾七成；否決數量則由2014年的9單升至22單，否決比例上升兩個百分點。

記者梳理全部被否重組案例發(fā)現，2015年的否決理由構成發(fā)生了重大變化：首先，標的資產盈利能力成為“放倒”絕大多數重組方案的關鍵因素，尤其是高價收購虧損資產者多被否決；而2014年否決的常見理由是違反“資產定價公允”規(guī)定。其次，隨著借殼趨同IPO審核，2015年首次出現了完全采用IPO辦法否決重組的情況，不少企圖規(guī)避借殼的方案都倒在了IPO辦法的“利劍”之下；而在2014年否決的9單中，引用的只有重組辦法和收購辦法。再者，針對越來越多的“貼標簽”式重組，尤其是接二連三的跨界并購，證監(jiān)會新增的重組審核條款已經發(fā)威。

盈利能力：虧損標的兇多吉少

從2015年審核結果看，尤其那些“任性”并購連續(xù)虧損資產的公司，硬闖重組委的結果只能是兇多吉少

2015年22單否決重組中，11單都與標的資產盈利能力不濟有關，占比達到五成。而在2014年，僅有長海股份、運盛實業(yè)、北斗星通三家公司敗在盈利門檻下，占否決總數的三分之一。由此可見，在重組審核日益強調信息披露的背景下，盈利能力仍然是監(jiān)管部門的重要考量因素。上市公司豐原藥業(yè)、群興玩具、萬家文化（原萬好萬家）、利德曼、神州泰岳、恒信移動、天壕環(huán)境（原天壕節(jié)能）、通威股份、渝開發(fā)、三鋼閩光、智度投資等均因標的資產持續(xù)經營能力不足，重組交易不能有利于提高上市公司資產質量、改善財務狀況和增強持續(xù)盈利能力為由被否決。

作為指導并購重組的首要規(guī)則——《上市公司重大資產重組管理辦法》（簡稱“重組辦法”）第四十三條第一款第一項規(guī)定：上市公司發(fā)行股份購買資產要充分說明并披露本次交易有利于提高上市公司資產質量、改善財務狀況和增強持續(xù)盈利能力，有利于上市公司減少關聯交易、避免同業(yè)競爭、增強獨立性。這一條正是卡住上述多單并購的依據。

從2015年審核結果看，尤其那些“任性”并購連續(xù)虧損資產的公司，硬闖重組委的結果只能是兇多吉少。豐原藥業(yè)、神州泰岳、恒信移動、渝開發(fā)等均屬此類。例如，豐原藥業(yè)擬購的普什制藥，原本就是五糧液集團剝離的非相關多元化資產，多年經營不見成效，2012年、2013年及2014年1至6月的凈利潤分別虧損57萬元、724萬元及784萬元，在2014年取得GMP認證后仍虧損、未實現盈利預測。另有渝開發(fā)，交易標的資產之一騰翔實業(yè)占本次交易總作價的57%，其在報告期內連續(xù)虧損，導致整體重組方案被否。而神州泰岳的重組，雖然標的公司天元網絡2013年實現盈利1074萬元，但靠的是當年1546萬元的政府補助，該重組方案還是因“扣除政府補助后處于虧損狀態(tài)”未獲通過。

值得一提的是，恒信移動的重組連中介機構都放棄“背書”：公司聘請的獨立財務顧問、會計師核查后認為，交易的標的公司2015年完成盈利預測的可實現性存在較大風險，未來盈利能力具有重大不確定性；同時，標的資產權屬未決訴訟的結果存在不確定性。該方案最終只得慘淡收場，被否決后連二次上會的勇氣都沒有。

那么，是否所有虧損標的都注定了相同的命運呢？畢竟收購虧損資產的不乏后來者。例如12月披露重組預案的東方鐵塔，標的資產匯元達在連虧三年的情況下卻給出了數億元業(yè)績承諾，交易所在事后審查時也重點詢問了這個問題。

從實踐來看，收購虧損資產的方案的確存在“過會”之先例。例如，游族網絡2015年4月擬溢價約39倍收購掌淘科技，標的企業(yè)成立后尚未產生營業(yè)收入，2013年虧566萬元，2014年虧損額擴大到1045萬元。證監(jiān)會在一次反饋時也關注到了虧損問題，讓公司補充披露是否符合重組辦法第四十三條第一款第一項之規(guī)定。公司在一輪解釋后，該方案于7月31日獲證監(jiān)會有條件通過。類似的還有博暉創(chuàng)新，其溢價逾七倍收購虧損大安制藥的方案于4月22日成功過會。

有投行人士對上證報記者表示：“監(jiān)管部門關注盈利能力并不等于重組審核倒退成了實質性審核，關鍵要看公司的信息披露是否到位，包括說明與公司現有業(yè)務的協(xié)同性、盈利預測的可實現性、是否能增強上市公司持續(xù)盈利能力等問題?！?